2 0 0 5年中药板块展望

l  2004医药行业运行回顾

1．1  医药行业利润增幅明显放缓  据全国医药统计网数据，截至2004年11月底，国内医药工业完成销售收入3 077．5亿元，同比增长17．3％；产品销售成本为 2 045．6亿元，同比增长20．4％，比同期销售增长高出3．1个百分点。医药行业平均毛利率为33．5％，而上年同期为35．2％，相比下降1．7个百分点。同期营业、管理及财务三项费用分别为444．2亿元、266．3亿元、52．4亿元，同比分别增长16．4％、5．7％、6．4％，三项费用占销售收入比为24．8％，与去年同期相比下降1．3个百分点。实现利润总额267．2亿元，同比增长10．4％，增幅创近年新低。应收帐款净额为726．8亿元，同比增长1 2．9％。

1．2中药行业盈利能力突出  作为医药行业的一个重要予行业，中药行业包括中成药和中药饮片制造业。2004年前11个月，中药实现销售768．9亿元，销售规模小于化学制药和化学原料药子行业，居行业第三，占医药行业比为24．9％，毛利率为41％，远高于33％的行业平均值，居行业首位。实现利润总额75．7亿元，仅次于化学制药子行业的利润额，占行业利润的2 8．3％，显示出较强的盈利能力。   

    但是，从成长性看，2004年 1～11月中药销售增长率为15％，不仅低于行业平均水平，而且在主要子行业中居末位；利润增长率为8．2％，仅高于利润出现下滑的化学原料药子行业。

    2004年l～11月，中药行业的应收帐款额为207．7亿元，同比增长12．1％，低于同期主营收入增长，与同期行业平均值12．8％相比，也处于低位。

2影响行业的政策因素

2．1  新医保目录中药品种大幅增加  2004年9月，国家颁布了新的《国家基本医疗与工伤保险药品目录》。与2000年的医保目录相比，中成药品种增加9 8％，由原来的4 l 5个增至82 3个，而化学药品种同比仅增加42％，这显示出国家对中药行业的政策扶持。虽然，入选医保品种的最高零售价格将受到国家的限制，但庞大的医保人群将为做大做强这些产品提供良好基础。特别是那些产品首次入选，而且又有较完善医院营销网络的企业，有望将医保目录优势转化为实实在在的效益，如天士力、益佰制药。

2．2  抗生素限售给部分中药企业带来机会  国家规定从2004年7月1日起，包括阿莫西林、头孢拉定等绝大部分常用抗生素在内的抗菌药物需凭医生处方购买。对于常见病如感冒、发热等病症，人们已经养成到药店购药、进行自我治疗的习惯。因此，抗生素限售使得部分患者将消费转向具有相似治疗功能的中成药0T C产品。具有抗炎、解热功能的中药产品，包括板蓝根、双黄连、穿心莲、清开灵、清热灵等，它们不受处方的限制，购买方便，因此，成为消费转移的受益者。以此为主打产品的中药上市企业主要有三精制药、竹林众生、神威药业、白云山、同仁堂等。

2．3 GMP改造短期内加重企业负担  按照新的《药品管理法》，包括中药行业在内的所有制药企业必须符合GMP要求，在2004年 1 2月底之前，达不到要求的制药企业被淘汰出局。国家出台该政策的本意是想通过优胜劣汰的方式压缩企业数量。但据全国医药统计网的数据，截至2004年11月底，中成药企业1 047家，同比增长15．9％，中药饮片企业山上年的46 l家减少为420家，整个医药行业的生产企业共有4947家，与2003年底相比增加6．7％，压缩效应并未显现。由于GMP改造需要上干万元的巨额投入，因此，短期内加重了企业的财务负担，而且每年要计提大量的折旧费用，造成企业效益下降。据全国医药统计网数据，2004年1～ 11月，医药行业的亏损企业比例由上年的22．1％l升至24．4％，中成药企业的亏损比例由23．2％上至27．5％，部分原冈与GMP改造加重企业负担相关。

3中药板块关键指标保持稳定增长

    2004年前三季度，中药类上市公司主营收入增长率为18．6％，净利润增长率为8．O％。而同期整个化学药板块的主营收入增长率、净利润增长率分别为8．7％、 -13％，医药板块的主营收入增长率、净利润增长率分别为1 5．6％、-6．2％。中药板块成长指标明显优于行业和化学制药板块。

    从近几年数据看，中药行业销售收入一直保持20％以上的平稳增长，而化学药板块则波动较大。

    2004年前三季度，中药板块的毛利率为34．2％，净利润率为 5．6％，净资产收益率为6．0％。同期化学药板块的毛利率、净利润率、净资产收益率分别为3 l％、4．5％、4．6％，整个医药板块的毛利率、净利润率、净资产收益率分别为2 6．3％、4．1％、4．9％。与之相比，中药板块在盈利能力指标上也优于整个医药及化学药板块。从近几年的情况看，中药板块的主营业务利润率和净利润率基本保持了稳中略降的趋势。

4 2005中药板块二级市场将保持强势

    中药板块在2004年的大部分时间走势弱于大盘，也弱于整个医药板块。下半年借助新医保目录颁布，在同仁堂、东阿阿胶等优势中药企业带领下，整个中药板块呈现较强的走势，

指数一举超过大盘及医药股。随着国家宏观调控政策的进一步显现，中药板块具有稳步增长

的防御性行业特征，将得到更多投资者的认同。我们认为中药板块在200 5年的二级市场走势，仍保持强势，表现有望好于大盘及整个医药板块。

5 2005年影响行业的两大因素

5．1  需求一一城镇医保扩大及农村医疗市场的启动  医药行业的需求，除受人口老龄化、城镇化及人们的医疗支出随收入提高而不断增加等长期因素影响外，不断扩大的城镇医保及庞大的农村医疗市场启动，对2005年医药行业将产生重大影响。

    2004年9月份公布的新医保目录，药品品种大幅增加，其中中成药品种增加98％，化学药品种增加了42％；医保覆盖范围也不断扩大，参保人员由1998年的 l 696万人扩大到2004年8月的 11 8 4 7万人；医保支出方面， l 9 9 8年仅为5 1．2亿元，而到 2003年的医保支出达654亿元， 5年间增长了1 2倍。200 3年医保支出，占当年整个医药行业的2 2％。由此可见，医保用药成为拉动医药行业增长的一支重要力量。

    2004年10月在全国农村合作医疗试点会议上，政府强调要积极探索、稳步推进新型农村合作医疗试点工作，并公开承诺至 2010年合作医疗将覆盖仝国，中央和地方财政每年提供不低于2 0元的试点补助金。据此推算，我国8亿农民的医药费用将会直接增加100亿。据卫生部最新的一项调研结果，49％的农民有病无钱医治。因此，如果农村在未来能逐步建立起合作医疗制度，以此为契机启动庞大的农村医药市场，则可对国内的医药行业产生重大的积极影响。

    鉴于诸多长期利好及医保扩大、农村合作医疗推进等因素拉动，预计2005年医药行业销售收入增长率略高于2 0 0 4年，约为l 8％左右，考虑到中药行业在医保目录比重增加较多、收益较大，预计中药行业的销售增长率高于行业平均水平，约为1 8～2 0％左右。

5．2价格—仍呈下降趋势  自1998年以来，国家有关部门先后出台了l 4次药品降价措施。最近的一次是2004年5月底，国家发改委再次发出降价通知， 24个品种、400多个剂型规格的抗生素平均降价幅度30％。从全国药品零售价格指数来看，药品指数连年下降，1 9 9 8年的全部药品、中药、化学药的价格指数分别为102．8、102．8、102．7，而到了2 O O 3年分别下降8个百分点、6个百分点和9．5百分点。国家为了减少政府的医保支出，挤压流通环节的水分，未来还会继续出台降价政策。药品零售价格指数预计仍将持续走低。行业的毛利率预计未来早小幅下降趋势。

6  中药板块未来投资策略

    在宏观紧缩效应持续显现、周期行业景气见顶回落的宏观背景下，我们看好具有稳定成长及行业防御性特征的中药板块，并给予审慎推荐的投资评级。我们将关注那些具有良好的

品牌效应及独特资源优势的传统中药企业，如云南白药、东阿阿胶、同仁堂，也看好那些具有较强创新能力及持续增长潜力的现代化中药企业，如天士力。对于那些主导产品市场稳定、因非经常因素导致股价大幅下跌而具备阶段性投资价值的企业，也给予重点关注，如金陵药业。

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